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Ⅰ. 위험관리 개요
1. 금융기관의 위험
▷ 위험(Risk)이란? 미래에 결과적으로 발생하는 모든 변동가능성(변동폭의 크기)
▷ 금융기관은 자금을 중개하는 역할을 과정에서 자금의 공급자를 대신하여 자금 사용자의 신용에 대한 위험을 부담하는 등의 많은 위험에 노출되어 있음. 금융기관의 위험을 발생요인에 따라 분류하면 다음과 같음
< 위험의 유형 >
* 금리변동으로 인한 채권의 가격변동은 금리위험으로 인식되는 것이 보통이므로 주식값의 변동만을 가격위험으로 부르기도 한다.
▷ 위험관리의 중요성 대두
- 금융환경의 급변(증권화, 규제완화, 세계화), 리스크요소(금리,주가,환율)들의
변동폭 확대
리스크관리는 금융기관이익의 근원.
1. 금융위험 관리방법
▷ 위험관리 : 과도한 위험은 줄이고 부족한 위험을 늘리는 것.
▷위험의 조정방법
① 부내거래
- 자산과 부채의 기간 연장, 단축을 통한 방법
(만기조절, 가격결정, 레버리지조절 등)
- 부내거래는 일견 손쉬워 보이지만 관련 항목의 조정이 거래 상대방의 이익과
상충될 우려가 있음으로 바람직하거나 가능성이 없는 한계가 있음.
② 부외거래
- 주로 파생금융상품을 이용하여 거래 상대방에 대한 이익 상충없이 기업의 금융
위험관리를 원활히 할 수 있음. (국내에서 제도적으로 활성 미약)
▷ 효율적 위험관리를 위한 선행과제
ㄱ) 가격변동위험을 전부 제거하고 싶은가?
ㄴ) 이익획득욕구와 손해기피욕구 중 어느 것이 더 큰가?
ㄷ) 위험방어수단에 대한 대가를 기꺼이 지불하려고 하는가?
▷ 위험관리의 국내 수준
?국내 금융제도 및 시장여건의 미발달로 낮은 위험관리수준을 가지고 있음.
?일본 - 도시은행들은 미래의 금리예측을 바탕으로 통화 금리스왑이나 투자유가증권의 재구성을 통하여 적극적인 ALM운영을 도모, 여신업무와 관련된 신용위험의 계량화를 추진, 매매차익을 목적으로 하는 트레이딩 계정에 대한 위험관리기법을 고도화
?미국 - 대형은행을 중심으로 각종 위험의 계량화를 통한 종합적인 위험관리가 경영전략의 핵심이 되고 있음.
2. 금융위험관리를 위한 조직
?재무부서 : profit center로서의 역할 수행으로 변화, treasury의 중요성이 크게 부각
?위험관리 조직의 평가 - 위험관리 조직에 속한 직원들에 대한 적절한 평가방식의 구축은 기업의 금융위험관리 성패를 가름하는 중요한 요인이 될 수 있다. 위험노출을 헷징하기 위해 헷징전략이 수행되었다면 원래의 위험 노출과 대응된 헷징전략은 분리하지 말고 합쳐서 평가되어야 한다.
3. 금융위험관리를 위한 시스템 준비
1) 시스템은 사용자 정의가 뒷받침되어야 한다.
2) 시스템이 갖춰야 할 요소
정확하고 적시성을 가진 DB, Relational DB 방식으로 설계, DB의 자료를 사용하여 위험관리 의사결정에 필요한 제반 보고서를 작성할 수 있는 시스템이 필요
Ⅱ. 금융위험 측정 방법
1. ALM(Asset Liability Management)
▷ 전통적인 시장위험측정방법
▷ 자산과 부채간의 유기적 관계에 대한 분석을 통해 이를 종합관리하자는 데서
출발
▷ ALM의 목표 : 금융환경에 대한 예측을 근거로 필요 유동성을 확보하면서, 동시에 적정 위험하에서 순이자소득을 극대화하도록 자산과 부채의 최적조합을 결정하고 관리함.
1) 만기갭법
- 이자가 수취되거나 지급되는 금융자산 또는 부채에 대해 주로 적용(예금,대출)
- 금리위험의 발생원인은 자산과 부채의 금리개정기일과 금액이 다르기 때문이라는 것에 입각하여, 각 금리개정기일별로 금리가 조정되는 자산(금리민감자산:RSA)과 부채(금리민감부채RSL)의 크기를 비교함으로 금리위험의 크기 측정
갭 = 금리민감자산(금액)-금리민감부채(금액)
< 갭과 금리위험 >
자료원: 오세경 외, 「위험관리론」
- 금리변동이 순이자소득(net interest income: NII)에 주는 영향은 갭이 클수록 커짐
- 만기갭관리전략
? 갭이 (+)인 은행에 있어서 금리하락이 예상되는 경우→ 순이자소득 감소 예상
→ 소극적 전략 : 갭축소 (RSA ↓, RSL ↑) → 부내거래
: 채권선물매입 → 부외거래
→ 적극적 전략 : 갭을 유지하거나 (-) 방향으로 확대
< 만기갭관리전략 >
자료원: 오세경 외, 「위험관리론」
- 문제점
a) 금리변동에 의한 이익변화의 정확한 측정 어려움
b) 갭조정기간 설정이 자의적임.
c) 자산/부채의 장부가치를 사용함으로써 시장가치 변화를 제대로 반영 못함.
d) 만기전 상환, 차환의 관행을 고려 않음.
e) 모든 금리가 같은 폭과 같은 방향으로 변화한다는 비현실적인 가정
2) 시뮬레이션법
- 갭분석이 금리변동에 의한 이익변화를 정확하게 측정할 수 없다는 취약점 보완
- 분석대상 기간 설정, 이 기간 동안의 금리변동 가능성을 몇 개의 시나리오로 구분하여 금융기관의 B/S와 I/S의 변화를 분석하고 순이자이익의 변동을 관찰하는 것.
3) 듀레이션갭법
- 갭분석이 자본(순자산)의 시장가치를 반영하지 못한다는 한계점 해결위해 개발됨
- 금리변화가 자산 및 부채의 순현재가치에 미치는 영향을 ‘듀레이션’이라는 개념을 사용하여 측정하는 기법
- 듀레이션 : 이자 및 원금이 지급되는 시점을 동 이자 및 원금의 현재가치로 가중 평균한 만기
듀레이션의 용도 : ?금리 변동시 금융기관의 자산 및 부채의 가격변화 측정
?포트폴리오를 금리변화로부터 면역화시키는데 이용됨
- 듀레이션갭의 측정
순자산가치의 변화(ΔK) = 자산가치의 변화(ΔA) - 부채가치의 변화(ΔB)
ΔK = ΔA-ΔB
=
=
∴ (DGAP:순자산(자기자본)에 대한 듀레이션갭)
? 듀레이션갭이 (-)인 금융기관을 자산민감형, (+)인 금융기관을 부채민감형이라 할 수 있음
< 듀레이션갭과 금리위험 >
< 만기갭과 듀레이션갭의 비교 >
- 듀레이션갭관리
? 듀레이션갭이 (+)인 은행에 있어서 금리상승이 예상되는 경우 → 순자산가치
감소 예상
→ 소극적 전략 : 듀레이션갭을 “0”으로 조정
→ 적극적 전략 : 듀레이션갭을 (-) 방향으로 조정
(자산의 듀레이션 ↓, 부채의 듀레이션 ↑)
- 문제점
ㄱ) 듀레이션 계산상의 비현실적 가정
?수익률곡선의 수평이동
?듀레이션은 이자율위험노출의 선형추정치인데 이 선형추정치가 타당하려면
수익률의 변화가 작아야함. 그러므로 금리변화폭이 큰 경우에는 convexity
를 함께 고려해야 함
가격변동률 (%) = -수정듀레이션×(Δr) + convexity×Δr2
가격변동금액 = 가격변동률 × 상품의 현재가치
?채무불이행위험조정의 무시
ㄴ) 시장가격 자료가 부족
ㄷ) 만기개념이 불분명한 항목(요구불예금)은 듀레이션 산출이 어려움
ㄹ) 실무적으로 듀레이션을 매번 측정하고 지속적인 조정에 따른 부담
ㅁ) 대표시장금리의 선정이 어려움
2. VaR(Value at Risk)
1) VaR 개요
▷ Var 등장배경
증권화(securitization), 탈은행화(disintermediantion)의 추세로 시장성 자산 및 부채의 비중이 증가
→ 금융자산의 유동성과 가격변동성의 증대로 인해 시가주의에 기초한 위험관리방식의 필요성 대두
▷ VaR분석기법이란?
- 금리, 주가, 환율, 등 시장가격에 대한 미래 분포를 가정 또는 예측하여, 향후 불리한 시장가격변동이 특정신뢰 구간 내에서 발생하는 경우 은행이 입을 수 있는 최대손실규모를 산출하는 기법
▷ VaR의 정의
ΔS를 포트폴리오의 가치변동이라고 할 때 VaR는
즉, 포트폴리오의 가치변동이 -v보다 클 확률이 1-α라고 할 때, v를 신뢰수준 100×(1-α)%에서의 VaR라고 함.
예) 포트폴리오의 VaR가 1일 동안 신뢰수준 95%에서 10억원
⇒ 포트폴리오를 보유함으로써 향후 1일 동안 10억원 이상의 손실을 보게 될 확률이 5%라는 의미
이 때, 신뢰수준 및 목표보유기간의 선정은 금융기관의 위험관리목적에 비추어 설정가능 (바젤위원회는 99% 신뢰수준과 10일의 목표보유기간 권고)
▷ VaR를 사용한 위험관리 방식
? 1단계 : 포트폴리오에 속한 모든 포지션에 대한 시가 평가 작업
? 2단계 : 금리, 환율 등 기초적 시장가격의 미래 변화에 따른 포트폴리오의 가
치 변화, 즉 위험 추정
? 3단계 : 최적포트폴리오 구성
▷ VaR의 활용
? 재무위험 정보의 보고 수단
? VaR로 측정된 위험에 따라 포지션 한도를 정함으로써 수익과 위험을 동시에
고려한 효율적 자원배분 달성
? 부담했던 위험을 고려한 ‘위험조정수익률’로 성과 평가 가능
▷ 시가평가가 이루어지는 Trading Item(주식, 외환, 파생상품 등)에 적용됨
< ALM과 VaR의 비교 >
자료원: 김진호(1999),「전통적 ALM과 VaR를 결합한 통합위험관리에 관한 연구」
2) VaR 측정
① Delta-normal 평가법
- 포지션 가치와 기초적 시장가격의 관계가 선형적일 때 적용
- 기초적 시장가격 변화와 가격변화에 대한 포지션 가치의 민감도(델타)에 기초하여 포지션 가치변화를 계산하는 방법
ΔV = β0 * ΔS
- 과거자료를 이용하여 기초적 시장가격의 변동성을 추정한 뒤 델타를 곱하여 포지션의 가치변화 추정
- 장점 : 계산이 간단하고 용이함
- 단점
? 예기치 못한 갑작스러운 변동성을 반영 못함
? 실제 금융자산 수익률 분포의 “fat tail” 문제 미해결
② 완전가치평가법
- 포지션 가치와 기초적 시장가격의 관계가 비선형적일 때 적용
- 현재와 미래 서로 다른 수준의 시장가격에 따른 포지션의 가치를 각각 계산하여 그 차이를 잠재적 손익으로 계산하는 방법
ΔV = V(S1)-V(S0)
▷ 역사적 시뮬레이션방법
- 실증분포(empirical distribution)방법
? 과거의 시장가격 자료들로부터 각 시점에서의 포트폴리오가치를 계산한 뒤,
이 포트폴리오가치들의 확률분포로부터 주어진 신뢰수준에 해당하는 VaR를
추정하는 방법
- Bootstrapping
? 특정한 분포 가정없이 과거 기초적 시장가격 자료분포로부터 random하게 자
료를 추출하는 방법
? Fat tail을 충분히 고려한 VaR 계산이 가능해짐
- 장단점
? 장점 : 비선형 포지션에도 적용가능 - 정확성
? 단점 : 새로이 나타나는 일시적 변동성 파악 못함
▷ Stress Testing
? ‘최악의 상황’에 나타날 수 있는 기초적 시장가격 상정을 통해 포트폴리오가
치를 계산하여 위험을 관리하는 방법
? 장점 : 과거자료에서 볼 수 없는 상황을 고려할 수 있음
? 단점 : 시나리오 선정의 주관성, 기초적 시장가격들간의 상관관계 고려 못함
▷ Monte-Carlo simulation
? 기초적 시장가격에 대한 다양한 시나리오를 만들고, 각각의 기초적 시장가격
으로부터 포트폴리오가치를 계산해낸 뒤 이에 따른 포트폴리오가치 분포로부 터 VaR를 계산하는 방법
? 장점 : 비선형, Fat-tail 및 극단적 시나리오도 포함되므로 정확성이 높음
? 단점 : 많은 계산 시간과 복잡한 계산식으로 인한 오류 발생 가능성.
3) VaR의 검증
▷ 주어진 실제 포트폴리오의 손해액이 사전에 정해진 VaR를 초과하는 횟수의 비율, 즉 VaR의 실패율(failure rate)의 비교를 통해
- “실패율>유의수준”이라면 VaR모형은 손실확률의 과소평가한 것,
“실패율<유의수준”이라면 VaR모형은 손실확률의 과대평가한 것
3. EaR (Earnings at Risk)
1) EaR의 등장 배경
▷ 최근 금융권의 업무 다각화 전략에 따라 은행, 증권, 보험사의 고유업무영역 구분이 모호해짐. 즉, 은행들은 예대업무 이외에 주식, 채권들 시장거래 상품의 거래도 하고 있으며, 증권회사들도 RP 및 신용대출 등의 예대업무에 진출하고 있음
▷ 따라서 예금, 대출 등 이자수입?지출을 수반하는 상품(accrual item)에만 적용되는 ALM이나 주식, 외환, 파생상품 등 시가평가가 이루어지는 상품(trading item)에만 적용되는 VaR 중 어느 한 가지 만으로 효율적인 위험관리가 어려워짐.
⇒ 예대부분의 위험측정방법으로서 VaR의 개념을 원용하면서 ALM 기법의 시뮬레이션 기법을 확장시킨 EaR 개념이 등장하게 됨.
2) EaR이란?
▷ EaR: 손익계산서상의 순이익을 구성하는 수익/비용의 변동에 따른 잠재적 손실
(김성훈(1999))
즉, 포트폴리오의 순이익(K)의 확률밀도함수를 라고 할 때 EaR은 신뢰도 수준에 따라 확률적으로
이 때 순손실이 EaR보다 클 확률은 1-.
▷ 금리의 미래 분포를 예측하여 향후 불리한 변동이 특정 신뢰구간 내에서 발생하는 경우 나타날 수 있는 순이익의 최대 감소치(김진호, 신민진(2000))
▷ EaR은 시장가치 확인이 어려운 자산 및 부채항목에 대해서도 은행의 순자산가치에 미치는 시장위험요인이나 신용위험의 영향이 파악될 수 있다는 점에서 유용한 개념임
※ Citibank는 다음과 같이 계산된 EaR 개념을 사용하여 예대부분의 위험을 측정함
: 금리 변화율의 분산
: 유의도 계수
이 방법은 민감도(delta) 대신에 Gap을 사용한다는 점에서 VaR의 Delta-Nomal법과 차이가 있음.
3) EaR 측정
▷ 사전준비단계
① 대차대조표 각 항목에 적용될 금리에 대한 가정
② 분석대상기간 동안의 각 항목들의 잔액 변화에 대한 가정
▷ 본단계
① 미래 수익률 곡선 추정
- Bootstrapping, Monte-Carlo simulation 기법 등 사용
- 우대금리, 요구불 예금금리 등 비만기수익률 곡선에 대한 가정
② 이를 기준으로 자산과 부채 각 포지션별로 예상되는 수익과 비용을 추정하여 순이자수익을 계산
③ 위의 단계를 충분한 수만큼 반복하여 순이자 수익의 분포 도출
cut-off point(5%) 순이자수익의 기대치
EaR :예상되는 최대손실(순이자손실의 기대치)
4) EaR의 활용
▷ 위험관리와 자본건전성
- EaR + VaR 통합기준은 금융기관 내부의 위험관리 뿐 아니라 감독당국의 자본건전성 기준 수립과도 밀접한 관련이 있음
세계적 추세는 내부위험관리와 자본건전성 관련규제를 수렴
: 최근 ㉠BIS의 내부모형(Internal Model)
㉡미국 FRB의 사전약전모형(Precommitment Model)
이는 ㉠은행이 포지션과 위험을 보고하는 스스로의 자본요구량을 결정하고, ㉡이에 대한 그릇된 추정과 보고에 대한 책임을 지게 함으로서, 은행 스스로 정확성을 높이려는 동기를 부여하고, 이것은 결국 위험을 적극적으로 관리하려는 요인이 됨.
EaR+VaR 통합기준은 금융기관의 정확한 위험측정을 가능케 할 것임
▷ EaR을 고려한 사업부문별 성과평가
- RORAC(Return on risk-adjusted capital)에 사업부문별 성과를 평가할 때, 위험조정지표로 EaR이 이용됨. EaR위험조정 수익률지표는 다음과 같다.
- 이러한 위험조정 수익률지표는 사업부문별로 수익률변동에 따른 위험을 부담하기 위한 필요투자액 단위당 수익률성과를 나타냄. (단, 성과평가 대상은 회계정보 입수 가능의 독립적인 영업단위이어야 함)
- 사업부문 및 영업단위별로 투자수익률 이 파악되면 동 지표에 근거하여 부문별 자원배분의 우선순위 결정이 이루어짐
※ 전제조건
▷ EaR위험관리가 은행의 통합위험관리를 위한 유용한 수단을 제공하기 위해 EaR분석이 의존하고 있는 내부회계시스템의 정비가 선행되어야 함
▷ 효과적 EaR위험관리의 운영을 위해 EaR위험분석의 단위별로 위험?수익의 통제와 관련한 의사결정의 책임?권한을 갖도록 합리적인 사업단위의 설정 및 영업조직의 정비 등 사전적 준비가 필요.
Ⅲ. 위험관리와 기업가치
[서강대 박사과정 권혁성]
이론적 배경
NAV(Net Asset Value) 모형에서 기업의 가치는 기업의 미래현금흐름의 합계를 현재가치로 할인한 값이 되는데, 이때 할인율이 낮을수록 기업의 가치는 증가하게 된다. 즉, 기업의 위험관리로 위험을 낮출 경우(리스크프리미엄의 감소)에 할인율이 작아져서 기업의 가치를 증가시킬 수 있다.
기존의 연구
“위험관리는 미래 순현금흐름을 증가시키고, 재무위험을 감소시키며, 합리적 투자를 촉진하여 기업가치를 상승시키고, 주주 부를 극대화시킬 수 있다.” (김석진, “국내은행의 위험관리 실태, 재무관리연구 제17권 제1호, 2000.6)
김석진교수의 선행연구 요약
Stulz(1984) : 경영자의 적극적 위험관리가 기업가치 변동성을 줄이고 가치를 상승시킨다.
Smith and Stulz(1985) : 세율이 이익에 대한 볼록함수의 형태를 띨 경우, 위험관리를 통해 미래 순현금흐름을 증가시킨다. 또한 위험관리를 통해 기업가치를 안정시킴으로써 재무적 곤경비용을 줄이고 부채조달능력을 증가시킬 수 있다.
Diamond(1984) : 금융기관의 적극적 헤지활동은 부채를 통한 자금조달과 관련한 유인문제를 감소시킬 수 있다.
Froot, Scharfstein, and Stein(1989) : 기업가치변동성이 큰 기업에 대해서는 채권자들이 더욱 높은 투자수익률을 요구하게 되므로 기업의 자금조달비용이 증가하게 되어 과소투자현상이 나타나게 된다. 이 경우 위험관리를 통해 변동성을 줄임으로써 효율적 투자를 유도할 수 있다.
Breeden and Viswanathan(1996) : 위험관리를 통해 경영자의 효익을 증대시킬 수 있다.
Santomero(1995) : 은행의 위험관리 방법제시 ① 표준을 설정하고, 주기적인 보고 시스템 구축 금융파생상품의 이용의 한도설정 및 규칙제정 ③ 투자지침 및 투자전략 작성 ④위험관리담당자에 대한 인센티브 제공 등
김석진교수의 국내은행의 위험관리 실태조사 결과 : 경영층의 위험관리 인식에 문제, 체계적인 위험관리시스템의 미비
① 위험관리 부서의 책임자는 부장에서 대리로 구성되어 있으며, 임원진의 적극적인 참여는 없었음.
② 최고경영자와 위험관리담당자간의 의사소통과 금융파생상품의 사용 등 체계적인 보고가 없었음.
③ 감사위원회 역시 외부전문가를 둔 은행이 없었음.
※ 금융위험의 평가방법 : 스트레스 검정.시나리오분석(12개은행), 듀레이션(10개은행), VaR(9개은행)
기업의 위험관리와 기업가치
(이재성, Korea Futures Markets, 1999.10 )
I. 기업의 위험관리에 대한 이론적 배경
위험관리는 기업가치 내지 주주의 부와의 정( �의 상관관계
II. 위험관리의 전략적 가치
1. 절세효과
기업의 유효과세 스케줄이 볼록성(convexity)을 갖는 경우, 세율이 누진(progressivity)이 클수록 절세효과는 더욱 커진다.
⇒ 세금감소로 인한 미래의 순현금 흐름을 증가
2. 재무곤경비용(cost of financial distress)의 절감
위험관리를 통해 기업가치가 안정화되면
① 파산위험, 신용위험 최소화 (리스크프리미엄의 감소) ⇒ 자본조달비용 절감
② 기업 내부적으로 재무적 위험에 대비한 대기자산 최소화 (자본비용감소) ⇒ 자원의 효율적 배분
③ 직접 파산비용 및 청구권자의 입장 차이에 따라 발생하는 간접비용 최소화
⇒ 할인율을 낮추고 기업신뢰를 높임으로서 미래현금 흐름의 잠재력 제고
3. 투자의 합리적 촉진
위험관리를 통하여 기업가치 혹은 현금흐름의 변동성을 안정시킴으로서 아래의 3가지 유인을 제거할 수 있다. (주주가 채권자에게 안전하다는 signal을 보냄)
①과대위험유인(risk incentive) : 주주(콜옵션의 매입포지션)의 입장에서 적정위험을 초과한 투자를 하려는 유인 제거
②과소투자유인(under-investment incentive) : 채권자(풋옵션의 매도표지션)의 입장에서 NAV가 포지티브인 투자안을 기각하는 유인 제거
③자산대체유인(asset substitution) : 주주가 변동성이 큰 투자안을 선택함으로 채권자의 부가 주주에게 이전되는 유인 제거
III. 결 론
위험관리는 주주가 채권자에게 주주의 이익증대를 위하여 채권자의 이익을 침해하지 않겠다는 약속이며, 이러한 약속은 합리적이고 순현재가치가 포지티브인 투자안을 선택하게 하며 자금조달비용의 절감을 통하여 기업가치를 증가시키게 된다.
결론적으로 파생금융 상품시장을 통한 위험관리는 기업의 전략적 차원에서 기업가치를 증가시킨다.
그러나, 의사결정자의 설득 및 계량화가 어렵고, 비교평가가 용이하지 않다는 현실적인 한계가 있다.
<참고문헌>
김석진(2000), “국내은행의 위험관리 실태”, 재무관리연구 제17권 제1호
김진호, 오세경, 이건호(1997), ALM Ⅰ, 한국금융연수원
김진호, 오세경, 이건호(1999), 위험관리, 세경사
김진호, 신민진(2000), “Earnings at Risk 기법을 이용한 금융기관의 위험관리”, 2000년 재무/증권/선물 공동학회 춘계학술 발표회
선우석호, 윤영섭, 정광선(1993), ALM-자산부채종합관리, 법문사
이건호(1999), VaR의 이해와 국내금융기관의 VaR 시스템 구축방안, 한국금융연구원
함유근(1998), 은행의 위험관리시스템 도입 및 활용 방안-ALM시스템을 중심으로 한 실증연구, 한국금융연구원
P. Jorion(1997), Value At Risk, IRWIN | 